Página 483 - Macroeconomía: teoría y políticas

462 Cap´ıtulo 17. Pol´ıtica monetaria y mercados financieros
esta forma se puede estimar la curva de retorno de ceros y de ah´ı las tasas
forward impl´ıcitas.
La curva de retorno deber´ıa converger en el largo plazo a la tasa de inter´es
de equilibrio, ya sea la dada por el equilibrio ahorro-inversi´on en la econom´ıa
cerrada o por la tasa de equilibrio de largo plazo de la econom´ıa mundial.
Obviamente, los costos de ajuste de la inversi´on estudiados en el cap´ıtulo
14pueden explicar diferencias persistentes en plazos largos entre las tasas de
equilibrio dom´esticas y las tasas internacionales. Con todo, es razonable pensar
que, hacia el largo plazo, el mercado espera que prevalezca la tasa de inter´es
de equilibrio.
La tasa de inter´es larga es dif´ıcil de afectar directamente por pol´ıticas.
Una forma de hacerlo es cambiar la oferta y demanda por papeles largos, pero
como queda en evidencia en la ecuaci´on(17.12), el arbitraje deber´ıa llevarla
a tener m´as que ver con las expectativas de tasas que con los cambios de
oferta y demanda de activos. Esto es particularmente importante en mercados
de capitales profundos, donde es dif´ıcil cambiar los stocks de papeles largos,
ya que son muy elevados y requerir´ıan intervenciones cuantiosas. Sin embargo,
una de las formas de hacer pol´ıtica monetaria en casos de deflaci´on y cuando las
tasas interbancarias ya son muy bajas puede ser que el banco central intervenga
en los mercados de largo plazo para afectar directamente las tasas largas12 .Sin
duda, bajo la teor´ıa de los mercados segmentados o del h´abitat preferido esto
es m´as posible de hacer, pues los mercados a distintas madureces no est´an
perfectamente arbitrados debido a la limitada sustitubilidad.
¿Qu´e se˜nal se puede inferir de un alza de las tasas largas? ¿Es buena o
mala noticia? Si la pol´ıtica monetaria est´a siendo expansiva y su objetivo es
permitir mayor actividad econ´omica, esto puede ser negativo, pues limita las
posibilidades de expansi´on de la econom´ıa. Sin embargo, si el sector privado
est´a esperando una recuperaci´on m´as vigorosa de la actividad, entonces la
noticia es buena y es el propio mercado el que est´a anticipando un aumento
en las tasas de pol´ıtica monetaria. Pero, por otro lado, la noticia podr´ıa ser
negativa si lo que espera el mercado no es m´as actividad, sino m´as inflaci´on
como producto de un alza desmedida del tipo de cambio o del precio de alg´un
insumo —por ejemplo, petr´oleo— que haga esperar m´as inflaci´on, con una
consecuente contracci´on monetaria, pero no necesariamente m´as actividad.
En todo caso, son las expectativas de mercado las que ajustan las tasas largas.
Es importante agregar que la HE tiene dos implicancias importantes:
1. Si la tasa larga es mayor que la tasa corta, m´as all´a de premios por plazo
normales, entonces se espera que la tasa corta suba en el futuro. Es decir,
si rn,t > r1 ,t entonces, seg´un(17.12), se espera que las tasas cortas suban,
12 Esto se ver´a con detalle en19.7.
De Gregorio - Macroeconomía