Página 481 - Macroeconomía: teoría y políticas

460 Cap´ıtulo 17. Pol´ıtica monetaria y mercados financieros
Despu´es de usar la aproximaci´on lineal, esto es igual a:
rn,t =
1
n
[ r1,t + Et r1,t +1 + Etr1 ,t+2 . . . + Etr1 ,t+n°1 ] (17.12)
Es decir, la tasa de inter´es de largo plazo es el promedio de las tasas cortas
esperadas desde hoy hasta t´ermino.
A partir de la curva forward podr´ıamos determinar las expectativas de mer-
cado de tasas de pol´ıtica monetaria, considerando que la autoridad lo que fija
es r1,t , la curva forward nos da la expectativa de mercado sobre la evoluci´on
de la tasa de pol´ıtica monetaria (TPM). La curva de retorno, de bonos sin cu-
pones (ceros), corresponde a la curva del promedio de tasas. De ah´ı podr´ıamos
inferir las tasas marginales, que corresponden a la expectativa de tasas cortas.
Un ejemplo simulado se presenta en la figura17.3,donde se asume que la eco-
nom´ıa parte con todas sus tasas en 2%. La curva de retorno es la l´ınea clara y
la curva forward es la l´ınea oscura. La curva forward va por encima de la curva
de retorno cuando se espera que las tasas cortas vayan subiendo, debido a que
las tasas que se van incorporando en la curva de retorno son mayores a la tasa
media. Las tasas forward pueden comenzar a caer, pero estar a´un por encima
de la tasa media. Cuando la tasa forward cae e iguala a la tasa media (sobre la
curva de retorno), la curva forward pasa a estar debajo de la curva de retorno,
y esta ´ultima comienza a caer, pues lo que se agrega en el margen est´a debajo
de la tasa media11 . Cuando la curva de retorno es creciente, se espera que las
tasas cortas vayan subiendo. Pero es posible que se esperen ca´ıdas de la tasa
de inter´es y la curva forward estar´ıa a´un sobre la de retorno, por cuanto a
pesar de estar cayendo las tasas cortas esperadas ser´ıan altas. A la madurez
en que la tasa forward corta la curva de retorno, la forward cae por debajo de
la de retorno, pues las tasas que se agregan en el margen son menores que el
promedio.
En conclusi´on, las curvas forward y la HE nos permiten derivar la tasa
de inter´es corta que se espera prevalezca en el futuro. Cuando hay mercados
suficientemente profundos, existen instrumentos forward que nos dan las tasas
esperadas. Por ejemplo, usando los futuros de tasas (forward ) de la LIBOR a
tres meses en los Estados Unidos, la figura17.4muestra las expectativas de
TPM en este pa´ıs (federal funds rate ). Como la forward est´a basada en tasas
a tres meses, ella se puede descomponer para derivar la TPM que rige entre
las distintas reuniones donde la Fed fija esta tasa. En la figura se muestra la
trayectoria de la TPM de los Estados Unidos desde enero de 2001 hasta febrero
de 2006, con la curva forward en dos momentos. La primera es en enero de 2004,
donde el mercado esperaba que la tasa subiera, aunque la expectativa estuvo
por debajo del alza efectiva que tuvieron las tasas en los Estados Unidos. En
11 El lector notar´a que esta es la misma l´ogica en microeconom´ıa con los costos medios y margi-
nales, donde los costos marginales cortan a los costos medios en el m´ınimo de estos ´ultimos.
De Gregorio - Macroeconomía